考場失意

周六的早晨，進(jìn)才美美地睡了個(gè)懶覺。在身心得到充分放松的心滿意足中，他躺在沙發(fā)上暢想這一段時(shí)間以來與白果的親密接觸。在給白果”傳道、授業(yè)、解惑”的過程中，進(jìn)才也日益覺得期權(quán)越來越有意思，原本零散、晦澀的期權(quán)基礎(chǔ)知識(shí)，在給白果講解的時(shí)候竟然逐漸融會(huì)貫通，再加上時(shí)不時(shí)的實(shí)務(wù)操作，進(jìn)才有種自詡為期權(quán)大師的沖動(dòng)。突然，進(jìn)才閃過一個(gè)念頭，蹭地從沙發(fā)上坐起來。他意識(shí)到一個(gè)問題：”老是給白果‘說’期權(quán)，說了太多的理論、公式、知識(shí)點(diǎn)，都是紙上談兵，還應(yīng)該叫白果參與一些期權(quán)的模擬交易，才能多一些感性認(rèn)識(shí)，加深理解啊。”想到這里，進(jìn)才馬上拿起電話，為自己找到了一個(gè)給白果打電話的理由而得意。

電話那端的白果也顯然很開心。”期權(quán)模擬交易？好啊，好啊，哪里可以做模擬交易啊？”

“交易所網(wǎng)站上就提供了模擬交易的。”

“進(jìn)才，那你今天有空嗎，一起吃午飯,教我做模擬交易？”

“哈哈！”進(jìn)才心中大喜，求之不得呢。”好啊，我正好也空著。”周六的約會(huì)開始啦！

來到濱江大道的意式餐廳，他們打開電腦，登上交易所網(wǎng)站的模擬交易頁面。雖然上次用進(jìn)才的賬戶看過實(shí)戰(zhàn)交易了，但是這回模擬交易，白果可以自己動(dòng)手了。”這是行權(quán)價(jià)，這是到期日，這表示當(dāng)前買價(jià)，這表示

當(dāng)前賣價(jià)。咦？”白果眉頭一鎖，”這個(gè)詢價(jià)是什么意思啊？”

進(jìn)才一看，拍了一下自己腦袋：呵呵，這個(gè)我還真沒有跟你講過呢。這是在一個(gè)合約沒有人買賣、沒有出價(jià)而你想買賣這個(gè)合約的時(shí)候，你就可以通過這個(gè)指令，向做市商進(jìn)行詢價(jià)，然后做市商就給你報(bào)價(jià)。'’

“做市商？期權(quán)交易不是像股票交易一樣，采用競價(jià)交易的嗎？為什么要詢價(jià)？為什么要報(bào)價(jià)？”白果畢竟對(duì)股票交易還是比較熟悉的，知道股票是通過集合競價(jià)和連續(xù)競價(jià)達(dá)成交易的，于是一連串的問題追問出來。

“慢慢來，—個(gè)一個(gè)問題來。”進(jìn)才不緊不慢地說，”期權(quán)交易一方面和股票交易一樣，通過競價(jià)的方式達(dá)成交易，你懂的，買賣雙方的委托直接決定成交價(jià)格。另外一方面呢，期權(quán)交易也采用做市商報(bào)價(jià)。也就是說，期權(quán)交易實(shí)行的是混合交易制度。”

白果若有所思：”期權(quán)還真是一個(gè)復(fù)雜的金融產(chǎn)品啊。”

“是啊丨你看，”進(jìn)才指著模擬交易的頁面，”這一個(gè)期權(quán)品種就有4個(gè)不同的到期日，每個(gè)到期日的期權(quán)又分為認(rèn)購期權(quán)、認(rèn)沽期權(quán)，同一個(gè)到期曰的認(rèn)購期權(quán)或者認(rèn)沽期權(quán)里又有至少一個(gè)平值合約、兩個(gè)實(shí)值合約和兩個(gè)虛值合約，所以啊，一個(gè)期權(quán)品種里面至少包括了40個(gè)期權(quán)合約，如果加上合約標(biāo)的股票價(jià)格變動(dòng)后加掛的合約，合約就多了去了。”

“還真是啊，原來一個(gè)期權(quán)品種有這么多合約。真夠讓人暈的。”

“這么多的合約，不可能每個(gè)合約都交易活躍吧。一般情況下呢，是平值、輕度實(shí)值和輕度虛值的合約交易活躍,距離平值越遠(yuǎn)的合約越不活躍，深度實(shí)值、虛值的合約通常更缺乏流動(dòng)性。”

“哦，我知道了。”白果的小聰明又來了，”如果我想交易這些不活躍的合約時(shí)，就需要有做市商來幫忙了。我提出詢價(jià)要求，他們就給我報(bào)價(jià)。如果我覺得價(jià)格合理愿意達(dá)成交易，他們就必須要和我成交，是這樣嗎？”“對(duì)的，用法律語言來說，你提出詢價(jià)是要約邀請(qǐng)，他給你報(bào)價(jià)是要約，你同意了他的要約，你們之間的合同就形成了。”

“看來期權(quán)市場上，做市商還真是很必要的啊，”白果問道，”我還是第一次聽說我們的證券市場上有這么一個(gè)群體呢。”

“其實(shí)，做市商在國外證券市場上的發(fā)展已經(jīng)有幾十年了，它起源于

美國納斯達(dá)克市場，而最早在期權(quán)產(chǎn)品上采用做市商制度的是美國最大的期權(quán)交易所芝加哥期權(quán)交易所。你一定聽說過美林、高盛、摩根士丹利這些公司，他們都是非常有名的做市商……

進(jìn)才對(duì)做市商的歷史也如此了解，聽得白果頻頻點(diǎn)頭。這時(shí)，熱騰騰、香噴噴的意大利匹薩上來了。進(jìn)才把電腦挪到一邊：”來吧，邊吃邊聊

白果舉著刀叉，有點(diǎn)疑惑地說：”怎么感覺做市商有點(diǎn)像證券市場上的活雷鋒?。∥倚枰臅r(shí)候，他就給我報(bào)價(jià)、成交，來滿足我的投資需求。他為什么要這樣做呢？對(duì)他們來講，他們有什么好處呢？”

“我的傻白果，他們當(dāng)然是有利可圖啦。”進(jìn)才狠狠地咬了一大口匹薩，”你以為他們是活雷鋒啊，他們通過提供持續(xù)報(bào)價(jià)或者回應(yīng)報(bào)價(jià)，賺取期權(quán)買賣當(dāng)中的價(jià)差,通常還享有我們享受不到的交易費(fèi)用優(yōu)惠?？陀^上，做市商的存在，確實(shí)為我們的期權(quán)市場提供了流動(dòng)性和穩(wěn)定性。”

“他們的報(bào)價(jià)還能提供穩(wěn)定性??？白果不解地問，”這從何說起？既然他們要賺取價(jià)差，一定是自己有利可圖才報(bào)價(jià)吧，否則價(jià)格怎么會(huì)穩(wěn)定呢？”

“他們的報(bào)價(jià)可不是隨隨便便想報(bào)多少就報(bào)多少的，交易所都是有要求的。交易所對(duì)做市商報(bào)價(jià)的最大買賣價(jià)差是有規(guī)定的。比如，限定了最大買賣價(jià)差為買價(jià)的10%，做市商的報(bào)價(jià)不能超過這個(gè)范圍。做市商在規(guī)定的價(jià)差范圍內(nèi)報(bào)價(jià)，期權(quán)的價(jià)格是相對(duì)連續(xù)而穩(wěn)定的。”

“哦，限定了價(jià)差，這個(gè)價(jià)差看起來很小啊，那做市商在規(guī)定的價(jià)差范圍內(nèi)想要盈利，感覺上也不容易??！“白果盤算了一下。

“是的，通常情況下，價(jià)差是非常小的，每筆交易的利潤很少，所以做市商必須做好持倉的風(fēng)險(xiǎn)管理，通過買入或者賣出期權(quán)標(biāo)的股票或者其他期權(quán)合約來對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，否則一筆虧損就有可能將比較長時(shí)間積累的微利消耗掉。”

“幸虧交易所對(duì)做市商有要求，否則，面對(duì)做市商這樣的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)，我們這些小散戶明顯不是對(duì)手啊。”

“在做市商的管理上，各個(gè)交易所都有具體的管理規(guī)定，以保證做市商為市場提供足夠的流動(dòng)性，比如最小報(bào)價(jià)數(shù)量、參與率、回應(yīng)報(bào)價(jià)時(shí)間，等等。我們的市場要求做市商的報(bào)價(jià)參與率必須為70%以上。”

“70%的報(bào)價(jià)參與率，那好像也不高啊。也就是有大量的詢價(jià)可能得不到回應(yīng)啦？”白果擔(dān)心道。

“70%是基本要求,做得越好的做市商越能獲得交易費(fèi)用優(yōu)惠，因此他們?yōu)榱私档统杀?，有提高參與率的動(dòng)力。另外，一個(gè)期權(quán)品種的做市商是有競爭的，可以同時(shí)有幾家做市商為一個(gè)期權(quán)品種提供做市服務(wù)，所以，你擔(dān)心的問題應(yīng)該不存在啦。”進(jìn)才看著面前的匹薩，意識(shí)到兩人的注意力完全在做市商的討論上，辜負(fù)了眼前的美食良景，趕緊再次招呼白果，享用匹薩要緊。

很快到了期權(quán)合格投資人考試的曰子，白果帶著必勝的信心參加了考試?？荚囘^程還算順利，一考完，白果就約上三五好友慶祝自己又攻克了另外一個(gè)考試關(guān)口。誰知放榜后，一向成績不錯(cuò)的白果竟然嘗了敗績，還差了不是一星半點(diǎn)。這讓在考場中所向披靡的白果非常郁悶，終曰郁郁寡歡，連發(fā)數(shù)條微博口誅筆伐自己的愚笨和漫不經(jīng)心。

聽到這個(gè)消息后，作為白果半個(gè)師傅的進(jìn)才心里也很不好過。一是見不得白果如此自責(zé)，怕白果自此開始信心不足；二是擔(dān)心初出茅廬而不勝，就再也沒了學(xué)習(xí)期權(quán)的熱情，進(jìn)才也就失去了和白果接觸的機(jī)會(huì)。

一不做二不休，進(jìn)才毫不猶豫給白果撥了電話，說是要幫白果分析考試失敗的原因。此時(shí)的進(jìn)才，覺得主動(dòng)出擊才是王道，于是約了白果周末在學(xué)校碰面。白果尚存幾分不服氣，也爽快應(yīng)約了。

這還是畢業(yè)后進(jìn)才和白果第一次回學(xué)校。工作后的經(jīng)歷讓兩個(gè)人都變了好多：成熟、更諳世事，漸漸形成了在學(xué)校里并沒有接觸過的社會(huì)觀念。進(jìn)才與白果來到了以前攝影社團(tuán)經(jīng)常組織活動(dòng)的一間教室。教室的布局還沒有變，兩人還清楚地記得自己曾經(jīng)坐在哪兒、談過什么。但這一次，卻是兩個(gè)人第一次坐在對(duì)面談心。

世事無常。

進(jìn)才思緒飄了好一陣才開始切入正題。對(duì)此次考試的內(nèi)容進(jìn)行一番評(píng)點(diǎn)后，進(jìn)才發(fā)現(xiàn)期權(quán)定價(jià)部分是白果學(xué)習(xí)的軟肋，決定從影響期權(quán)價(jià)格的因素開始講起。

“影響期權(quán)價(jià)格的因素有很多，徒兒你猜猜有哪些？“進(jìn)才先是賣了個(gè)關(guān)子，引導(dǎo)白果先自己思考，師傅領(lǐng)進(jìn)門，修行還須在本人吶。

“嗯……標(biāo)的證券的價(jià)格肯定是！剛才還提到了距離到期日的時(shí)間……嗯……行權(quán)價(jià)格？”白果也只得硬著頭皮接了招，隨便想了兩個(gè)。

“嗯，你說的都對(duì)！標(biāo)的證券價(jià)格對(duì)期權(quán)價(jià)值的影響是非常重要的。對(duì)于認(rèn)購期權(quán)，標(biāo)的證券價(jià)格上升，期權(quán)價(jià)格變大，標(biāo)的證券價(jià)格下跌，期權(quán)價(jià)格變?。粚?duì)認(rèn)沽期權(quán)情況則相反。白果，你要不要試試分析一下行權(quán)價(jià)格的不同對(duì)期權(quán)價(jià)格的影響呢？”

“嗯，Let me try。如果是認(rèn)購期權(quán)的話，行權(quán)價(jià)越高，期權(quán)價(jià)格應(yīng)該越......越低，而對(duì)認(rèn)沽期權(quán)來說，行權(quán)價(jià)越高，期權(quán)價(jià)格就越高？”白果也不能肯定，試探著回答道。

“是的！白果很厲害??！”進(jìn)才抓住一切機(jī)會(huì)鼓勵(lì)白果，希望她重樹信心。白果的表情逐漸放松了，眼神不再像開始那樣茫然沮喪。

每個(gè)人的潛力都是無限的，承認(rèn)了這一點(diǎn)，也就承認(rèn)了萬事皆有可能，其實(shí)，對(duì)于想追求白果的進(jìn)才又何嘗不是如此呢？

收回思緒，進(jìn)才也開始拿出老師應(yīng)有的模樣和水準(zhǔn)：”白果，你一定知道政府每次提高利率，股市總要跌一跌，利率水平的變化對(duì)期權(quán)的價(jià)格也會(huì)產(chǎn)生影響。借入資金就要為占用資金的這段時(shí)間付出利息，而貸出資金則會(huì)獲得利息。利率越高，投資標(biāo)的股票的資金成本就越大。而這筆成本可以通過買入認(rèn)購期權(quán)加以節(jié)省。因此，當(dāng)利率上升時(shí)，認(rèn)購期權(quán)的價(jià)格就會(huì)上漲。認(rèn)沽期權(quán)的價(jià)格正好向相反方向變化。在其他變量相同的條件下，就會(huì)出現(xiàn)利率越高，認(rèn)購期權(quán)的價(jià)格就越高，認(rèn)沽期權(quán)的價(jià)格就越低的情況。”

“那么，如果利率越低，認(rèn)購期權(quán)的價(jià)格就越低,認(rèn)沽期權(quán)的價(jià)格就越高咯？“白果也嘗試著舉一反三。

“對(duì)。而且利率的變化對(duì)期權(quán)價(jià)格影響的大小，與期權(quán)到期剩余時(shí)間的長短正相關(guān)。就是說利率變化相同時(shí)，時(shí)間越長，影響越大；時(shí)間越短，影響越小。”

“看來利率對(duì)期權(quán)價(jià)格的影響很復(fù)雜呢……還有什么因素會(huì)影響到期權(quán)價(jià)格呢？”

“除了剛才你提到的股價(jià)和行權(quán)價(jià)，到期日也是一個(gè)重要因素。到期日越久遠(yuǎn)的期權(quán)，時(shí)間價(jià)值越大，也就越貴：馬上就要到期的期權(quán)的時(shí)間價(jià)值很小，期權(quán)就會(huì)便宜一些。無論是認(rèn)購還是認(rèn)沽期權(quán)都是如此。”

“哦，我明白了。時(shí)間越長,股價(jià)偏離行權(quán)價(jià)的機(jī)會(huì)和幅度就會(huì)越大；要是明天就到期了，最多也就是10%的漲跌停價(jià)。”白果若有所悟，”就這些了吧？”

“不，還有……波動(dòng)率進(jìn)才又舉出了一個(gè)，好像每說出一個(gè)因素，進(jìn)才離白果也就越近一步一樣。

“波動(dòng)率？這又是什么玩意兒啊？”

進(jìn)才又一次得償所愿。

“波動(dòng)率不是玩意兒！波動(dòng)率是衡量股票價(jià)格變化劇烈程度的指標(biāo)，

一般用百分?jǐn)?shù)表示。波動(dòng)率對(duì)期權(quán)價(jià)格的影響是十分顯著的，因?yàn)椴▌?dòng)率的大小不但代表了期權(quán)在到期時(shí)成為實(shí)值期權(quán)的可能性，還能在一定裎度上反映期權(quán)到期時(shí)的內(nèi)在價(jià)值有多少。在其他變量相同的情況下，波動(dòng)率較高的期權(quán)比波動(dòng)率較低的期權(quán)具有更高的價(jià)格，無論是認(rèn)購還是認(rèn)沽期權(quán)都是如此?？梢哉f，波動(dòng)率是決定期權(quán)價(jià)格最重要的一個(gè)因素！”

進(jìn)才看到白果微微皺起了眉頭，開始不忍起來：”我們?cè)僬f一點(diǎn)兒，今天的課就結(jié)束吧，請(qǐng)你吃大餐！”

“好啊好啊，不過我來請(qǐng)你吧，感謝你義務(wù)為我補(bǔ)課。”雖然還是想要學(xué)習(xí)更多，但總要給老師一點(diǎn)休息的時(shí)間嘛。

“這由不得你哦！說最后一點(diǎn)，股票分紅也會(huì)改變期權(quán)的價(jià)格。”

“股票分紅？如果分紅的話，股價(jià)就變動(dòng)了，所以期權(quán)價(jià)格也會(huì)隨之變動(dòng)，是嗎？”

“可以這么理解。實(shí)際上，分紅是指股票所代表的上市公司將一部分利潤以現(xiàn)金的形式回饋給股東，如果標(biāo)的股票發(fā)生分紅時(shí)不對(duì)行權(quán)價(jià)格作相應(yīng)調(diào)整，那么標(biāo)的股票分紅就會(huì)導(dǎo)致期權(quán)價(jià)格的變化。拿認(rèn)購期權(quán)
舉個(gè)例子，認(rèn)購期權(quán)就是一項(xiàng)購買的權(quán)利。假設(shè)，小紅帽問大灰狼買一籃子的雞蛋，小紅帽給大灰狼10塊錢，向大灰狼買了一個(gè)月之后以100塊錢買這一籃子雞蛋的權(quán)利。結(jié)果，幾天后，籃子里有一個(gè)雞蛋孵出了小雞，大灰狼沒忍住，把這只小雞吃了。等到約定的日子，小紅帽要行權(quán)，買這一籃子雞蛋時(shí)，發(fā)現(xiàn)少了一個(gè)雞蛋，秉著公正的原則，大灰狼應(yīng)該收到的錢是少于100元的。所以，如果行權(quán)價(jià)格不降低的話，期權(quán)費(fèi)就應(yīng)該降低。相反，分紅會(huì)導(dǎo)致認(rèn)沽期權(quán)價(jià)格的上漲。另外，期權(quán)的到期剩余時(shí)間越長，分紅變化對(duì)其價(jià)格的影響就越大。當(dāng)月期權(quán)的價(jià)格中很可能就不包含任何分紅的影響，因?yàn)橄乱淮畏旨t會(huì)發(fā)生在一兩個(gè)月之后。但是，到期剩余時(shí)間長的期權(quán)在其存續(xù)期內(nèi)，可能包含兩三次以上的分紅?？傊A(yù)期分紅的數(shù)目越大、次數(shù)越多，認(rèn)購期權(quán)的價(jià)格就越低，認(rèn)沽期權(quán)的價(jià)格就越高。”

可能是受到大餐的誘惑，進(jìn)才一口氣把這部分內(nèi)容完整地說完了。

“哎呀！我應(yīng)該把你的話錄下來，回去反復(fù)聽，好好溫習(xí)呢！”白果咕噥著。

“這些因素聽著很亂,其實(shí)并不復(fù)雜。因?yàn)樵缭?0年前，就有幾位了不起的學(xué)者,推導(dǎo)出了一個(gè)專門用于計(jì)算歐式期權(quán)價(jià)格的公式。”進(jìn)才把事先打印出的Black-Scholes-Merton定價(jià)模型拿給白果。

“乖乖不得了！這個(gè)公式看起來可一點(diǎn)都不簡單啊。”白果再次緊鎖雙眉。

“徒兒莫怕，有為師在！”進(jìn)才就是看不得白果蹙眉的樣子。

“咱們一個(gè)一個(gè)說：S₀，K表示正股價(jià)格和行權(quán)價(jià)格；r是利率水平；T表示期權(quán)還剩多長時(shí)間到期，比如還剩6個(gè)月到期，T=0.5年；ex代表波動(dòng)率；c,p分別表示認(rèn)購和認(rèn)沽期權(quán)的價(jià)格。只要把上面這幾個(gè)參數(shù)代入公式，先算出4和名，得到W(d,)和w(cy的數(shù)值，就可以算出期權(quán)價(jià)格了！現(xiàn)在網(wǎng)上很容易找到期權(quán)計(jì)算器，隨便搜索一下就一大堆，根本不需要自己算d₁和d_2，只要把幾個(gè)定價(jià)參數(shù)輸入就行了。”說完進(jìn)才拿出手機(jī)捜索”BS期權(quán)計(jì)算器”，馬上就有一長串搜索結(jié)果出來。

“噢，這倒是省事了。”突然白果好象發(fā)現(xiàn)了什么，問道，”你剛才不是說分派股息也會(huì)影響期權(quán)價(jià)格嗎？為什么這個(gè)定價(jià)公式里沒有這個(gè)

參數(shù)?”

“你還真是細(xì)心！”進(jìn)才由衷地夸了白果一句，”那是因?yàn)槲覀兊钠跈?quán)在分派股息時(shí)會(huì)進(jìn)行合約調(diào)整，把股票分紅對(duì)期權(quán)價(jià)格和投資者權(quán)益的影響全都考慮進(jìn)去，所以在定價(jià)時(shí)就不需要另外把股息計(jì)算進(jìn)去了。如果沒有合約調(diào)整這回事，就要把股息對(duì)期權(quán)價(jià)格的影響考慮進(jìn)去了。這種情況的期權(quán)公式也很簡單，只要把公式中的S。換成S_Qe-qT，把r換成r-q就行了，這里q是分紅率。”

白果豁然開朗：”嗯，能研究出這個(gè)東西的這幾位數(shù)學(xué)家可真不簡單，期權(quán)這么復(fù)雜的東西愣是被他們搞出一個(gè)簡單的計(jì)算公式來。”

“搞出這個(gè)公式的有鼎鼎大名的哈佛商學(xué)院教授羅伯特•默頓(RobertMe「ton)和斯坦福大學(xué)教授邁倫•舒爾斯（MyronScholes)。他們